欧洲成为债务危机重灾区的深层原因在于，政策组合跛行，财政非一体化和货币一体化的对立。这既给了欧洲各国更大程度透支财政潜力的搭便车激励，又使得货币政策的约束力缺乏必要的微观基础，给贪婪留下了更大空间，遂使“看得见的手”一步步滑向失控的边缘。

  ——对欧债危机缘何愈演愈烈的一点非学术的学术思考

  程 实

  2011年岁末，欧债危机“前波未灭后波生”。英国的傲慢自私、德、法的力不从心和边缘国的无力自拔混合在一起，发酵出一个缺乏约束力的约束协议、缺乏共识的共同协议、缺乏救助力的救助协议，债务危机和全球经济的未来再度被放飞至阴云密布的不确定性时空。 本周二，德国总理默克尔反对提高欧元区救助基金的贷款上限，欧元人气骤降；随后，意大利5年期国债拍卖平均中标收益率再创欧元诞生以来的高点；惠誉则下调了欧洲五大商业银行的评级。

  穿过历史的烟云透视当下，冰冷的危机恰恰对应着火热的欲望，失衡的现实恰恰对应着自负的理论，欧债危机的爆发和升级，看上去很突然，感觉上有些偶然，实际上却是一种无奈的必然。从经济学诞生那一刻起，其与生俱来的浪漫和逐步放大的贪婪不可避免地将现实世界导向一池萍碎的夜黄昏。

  爱因斯坦说：“科学是部剧本”，经济学的剧本，从一开始就充满了神秘的浪漫，而剧本的主角，名叫“均衡”。亚当·斯密从未真正提及过“均衡”，但正是他第一次将均衡思想引入了经济分析，而这也成为古典主义经济学区别于原始经济理论，进入“科学时代”的标志。斯密用详尽又略显干涩的语言表达了均衡的内涵：“经济系统的引力中心”。它指任何经济过程都自然趋近的一种终极状态，经济系统任何时间都被吸引朝向经济运行的均衡水平。当代经济学极其博杂繁复的理论大厦，几乎完全是建立在均衡概念和均衡分析之上的。

  尽管人们在很长时间里并不知道“均衡”是什么，但经济学家让人们相信，“看不见的手”会自发引致市场“均衡”，直到上世纪30年代的大萧条以摧枯拉朽之势横扫全球，经济学家们才开始怀疑，所谓均衡，也许不是那么唾手可得，而是需要人为的努力。

  这种怀疑引致了几十年的争论，政府是否需要运用宏观政策来帮助“看不见的手”实现经济世界的美丽均衡？毫无疑问力主政策干预的凯恩斯占了上风，从此之后，财政政策和货币政策变成了改变、甚至重塑经济世界的利器，现代宏观经济学也在大萧条的现实废墟和凯恩斯的思想创新中建立并成长起来。

  在政策调控使用日趋频繁之后，费尔普斯等经济学家开始注意到“凯恩斯在《通论》中虽然主张政府干预，却没有充分考虑改变经济政策的影响”。和浪漫一样，均衡实际上十分复杂而难以两全。如果将政策目标定位于代表内部均衡的经济增长、充分就业、物价稳定和代表外部均衡的国际收支平衡，那么单一政策往往难以促成内外均衡的同时实现。这种尴尬的“米德冲突”让人们意识到，政策工具需要更加丰富一些，政策配合也需要更加紧密一些。

  回眸2011，市场对危机演化的理解失之教条，对经济增长的预判失之乐观，对通胀的反应失之过度。展望2012，欧洲需要一个整体层面的“最后埋单人”；整体疲软下的差异性结构需要各国在放松政策的同时投入更多博弈考量；并对全球经济增长的预判更加谨慎。

  程 实

  站在2011和2012的十字路口，站在复苏和衰退、危机和后危机的标牌随风飘荡的岁末年关，也许当下正是一个合适的时机，让我们停下脚步，喘一口粗气，回忆过往，擦亮被风雾迷住的双眼，从过去窃来火种，并用它驱散未来的黑暗。回眸2011，对于危机演化、经济增长和通胀形势，我们曾经犯下不同的错误，细数疤痕，只是为了不把它们带进2012。

  首先，回眸2011，市场对危机演化的理解失之教条。具体体现在：对债务危机中短期风险和长期风险的区分过于割裂，进而忽略了两种风险在现实中的相互演化、相互刺激和相互加成。经济学的思维范式，习惯于将争议性的问题化解于彼此隔离的时序时空，从而寻求理论上的平衡和冲突的化解，例如，对于“货币是否影响实体经济”这个争议话题，学术上最终以“货币长期中性、短期非中性”的经典“综合”而寻得妥协，对于科学性的思想实验而言，这几乎是一种和谐的完美，但对在现实中，这种时序时空的分离则渗透了危险。今年的债务危机演化就是最好的例子，上半年，市场迷醉于债务风险稍稍雨歇的暂时安乐之中，即便公开信息显示，希腊、意大利和西班牙到期债务数据和新融资需求十分庞大，但很多市场人士认为，欧洲绝大多数国家，特别是意大利、西班牙、法国和德国等强势核心国家，不存在长期违约风险，债务危机对其的冲击仅仅局限于对其短期偿付风险的加成。事实表明，风险本身在短期和长期间的分布并不重要，市场对风险的担忧，根本不会严格区分短期和长期。由于希腊危机持续恶化、欧洲救助体系功能发挥欠佳，市场逐渐倾向于认为，短期流动性风险的恶化正同步激升长期生存性风险和结构性风险。欧债的偿付，就像横在欧洲面前的一座山，迈得过去就是坎，迈不过去那还是山。年末的欧债演化显示，短期风险在欧洲思想麻痹和内部缠斗的催化下已然失控，直接引发了全局范围内的政府挤兑，市场几乎不愿接受和持有任何欧洲国债，即便大部分国债并没有显著的长期偿付风险，甚至连信誉卓越的德国国债也无法实现全额销售。对于欧洲而言，现实已突破理论的桎梏，短期风险是短期风险，长期风险也变成短期风险，恐慌的市场遂成惊弓之鸟。

  为了不将错误带进2012，欧洲需要彻底忘记短期和长期的谁是谁非，不管是边缘国家还是核心国家，究竟是长期破产还是短期无米下锅并不重要，重要的是，需要一个整体层面的“最后埋单人”去吸收全部的担忧和恐慌，索罗斯对欧洲央行承担这一角色的建议就是个可以考虑的尝试。无论如何，危机演化已然接近失控边缘，德国急需要承担起更多、更大、更彻底的稳定器作用。不再迟疑，不分彼此，也许这才是补救2011失之教条的唯一出路。

  路透社前天援引欧盟消息人士的话报道说，德国和法国官员已就欧盟改革方案展开讨论，希望形成一个更加统一、规模可能较小的欧元区。

  毫无疑问，欧元区如若破裂，不仅仅将是历史的倒退，更是人类货币史上最丑陋的失败。但令人哑口无言的是，危机的苦痛已让市场和政府都陷入一种无知无畏的疯狂，即便是祸在千秋、不可思议的蠢行，也很有可能匪夷所思地突然成真。其实，在这段动荡岁月，欧洲并不缺少政策上的蠢行，欧洲央行近几个月内两次加息后紧跟一次降息，毫无保留地暴露了其对通胀形势、危机演化和经济增长的连续误判，更在老谋深算、按兵不动的美联储前呈现出幼稚和轻浮；而希腊政府近期更是将这种慌不择路演绎到令人吃惊的境地，先决定对接受新救助方案进行全民公投，后又灰头土脸地取消，落得里外不是人的尴尬下场。

  如果将视野从最近几个月拉升到最近几十年，欧洲货币一体化甚至都从不缺乏逆流而动的折腾。1954年，《欧洲防卫共同体条约》因法国国民议会投票的否决而失败；1965年，法国总统戴高乐反对欧共体部长理事关于决策机制从全体投票通过改为多数票通过；1969年，《欧洲货币联盟》的提出因美元危机、石油危机及经济危机的多重冲击而夭折；1992年，《马斯特里赫特条约》因丹麦选民在全民公决投票中的否决而告终；2001年，旨在改革欧盟机构和为欧盟扩大做准备的《尼斯条约》因爱尔兰选民在全民公决投票上的否决而告终；1992年9月13日，英国和意大利甚至因抵挡不住德国高利率对两国外汇市场的压力，宣布“暂时”退出欧洲货币体系，由此酿成了欧洲货币一体化历史上著名的“9月危机”，另类的意大利很快又于1996年返回欧洲货币体系，只有自恃身份特殊的英国，长期被法德“边缘化”，始终徘徊在日新月异的欧元区之外。

  近看危机中的政策反复，远观一体化进程中的跌宕起伏，世人不能排除这一次欧元区将真正瘦身的可能。接下来的问题是，如果这一不可思议的瘦身计划真变成了现实，会给欧债危机和全球经济带来怎样的变化？

  力主这一瘦身计划的人会说：退出欧元区的国家将不再被统一政策、统一货币所束缚，随心所欲地抵赖和贬值将变成化解债务的有力武器，而德、法也终将摆脱区内援助的无底洞，轻装上阵，将“微缩版”欧元区重新带进强劲增长的快车道，全球经济则有望远离债务危机的风险漩涡，再度拥抱美妙的复苏。

  程 实

  人民币的处境在这个秋天显得越发艰难：作为最为重要的国际性组织之一，IMF多次强调人民币汇率“低估”，在最新的半年度《世界经济展望》短短数页的摘要，不惜两次点名中国应在全球经济再平衡中承担更大的货币升值责任。而继伯南克、盖特纳等政要不断抛出施压言论之后，美国的“2011年货币汇率监督改革法案”更剑指人民币，欲将施压人民币直接付诸行动。此外，就连少数新兴市场伙伴也加入了施压人民币的国际阵营。

  那么，这些倒行逆施会成为人民币大幅升值的导火索吗？客观分析一下，笔者以为不能。

  一方面，人民币汇率大幅升值的空间较为有限。很多时候，市场感到不满足，并不是得到的不够，而是想要的太多。一些国家对人民币总有畸形欲望：他们并不在意人民币过去升值了多少，却要求不断继续升值。事实上，自汇改以来，人民币还未真正成长为成熟货币，就已在这种畸形欲望影响下体验了币值快速上涨的心路历程。根据BIS的数据，从2005年1月到今年9月，人民币对58种货币整体升值了16.42%。从绝对数值看，升幅已然不容小视，更重要的是，相对而言，人民币汇率的变化已较为充分地反映了过去几年中国经济实力的积聚和经济地位的提升。利用IMF的数据测算，在2005年2011年间，中国GDP的全球占比上升了4.89个百分点，对应每个百分点的地位提升，人民币对58种货币升值了3.36个百分点，对美元则升值了6.19个百分点。而同为金砖国家的印度，同期GDP的全球占比上升了1.38个百分点，对应每个百分点的地位提升，印度卢比对58种货币反而贬值了10.12个百分点。再看看对人民币非议最多的美国，同期GDP的全球占比下降了2.63个百分点，对应每个百分点的地位下降，美元对58种货币贬值了5.09个百分点。

  以上对比表明，在过去几年里，中国已低调地接受了较大幅度的货币升值，而其升值幅度更充分反映了中国经济的地位变化；而印度却不愿、也没有承担起相对应的货币责任；至于美国，更是放纵美元过度贬值，给国际金融市场带来了更大的波动性风险。此外，值得特别注意的是，人民币对58种货币的升值幅度要明显低于人民币兑美元的升值幅度，这也是人民币受到非美国家指责的重要原因之一，而这种结构恰恰表明，人民币同美元之间的瓜葛尚未彻底理清，美元不负责任的快速贬值给人民币带来了很多莫名烦恼。斩断愁丝，人民币迫切需要的不是升值，也不是贬值，而是进一步完善汇率形成机制，完善货币崛起的必要条件。

  程 实

  对于全球经济而言，国际货币经济组织（IMF）9月20日公布的最新《全球经济展望》就像一颗旋转不停的陀螺，将市场栩栩如生的二次衰退预期打上了令人怀疑的标签。

  根据IMF的最新预测，2012年，全球经济有望实现4%的经济增长，虽然这一增长率与2011年持平，并低于2010年的5.11%，但明显高于1982年至2011年32年间3.35%的趋势增长水平，以及21世纪以来近12年3.74%的年均增长水平；而2012年全球通胀率预估值3.66%，不仅低于今年的4.96%，还低于过去32年的12.28%和过去12年的4.02%。

  市场最令人敬畏的地方就在于，它从不按人们预想的方式发展。高于潜在水平的经济增长和低于趋势水平的通货膨胀意味着，虽然新闻报道的耳熏目染、经济数据的连番走弱、资本市场的跌跌不休、黄金价格的一路飙升和市场氛围的极度消沉一直在不断强化着市场对2012衰退年的预期，但从实体经济要素的综合变化看，市场担忧的二次衰退依然只是值得警惕、却不宜过分渲染的小概率情景。更客观、更可期的大概率情景是，全球经济将在2012年或将经历一段二次探底的失速过程，并有望在其后重拾缓慢、渐进与温和的复苏势头。

  尽管置身当下，风声鹤唳、波诡云谲，但静观未来，至少有三个理由让我们相信，全球经济二次探底转化为二次衰退的可能性较小：其一，债务风险同金融风险之间尚未出现大范围联动、共振和传染的明显迹象，尽管几大评级机构接连下调部分欧美大型金融机构的评级，但LO利差、TED利差等敏感性指标并未大幅度飙升，市场流动性也没有被明显抑制。现下乃至未来一段时期，全球经济运行与次贷危机期间最大的区别在于，主权债务问题引致的不确定性广泛且醒目地堆积于宏观层次，而次贷危机中，衍生产品问题引致的不确定性则模糊且隐蔽地传染于微观层次。两种不确定性的不同构成意味着，流动性枯竭会引发金融抑制下的经济衰退，而政府信用缺失则将导致财政刺激乏力下的经济自发减速。其二，全要素生产力的进一步受损空间有限。从经济增长的长期驱动力变化看，全球经济2012年在失速过程中的二次探底，在某种程度上只是一个“均衡回归”的过程，伴随着金融体系的去杠杆化和财政巩固的渐次推进，次贷危机和债务危机的双重影响对全球经济潜在增长水平的影响正逐步显现，经济增速下滑中的二次探底，正是向新均衡水平靠近的必然结果，而二次衰退的到来则需要科技、资本、人口、资源等更深层次实体经济要素的冲击。至少在目前看来，全要素生产力进一步大幅下滑的可能性较小。其三，全球刺激政策并非无牌可出。增长压力越大，挤压出的政策空间就越大。以美国为例，尽管债务上限调升和主权信用评级调降让财政政策捉襟见肘，但奥巴马依旧提出了4470亿美元的就业法案，此法案有望给2012年美国经济带来1.25个百分点的提振；尽管核心通胀水平多年来首次突破2%，美联储依旧不依不饶地在前天推出了4000亿美元的“扭转”操作，这也有望给2012年美国经济带来0.5个百分点的额外刺激。

  美国失去了3A国债评级，却没有失去全球对美债的旺盛需求，也没有失去美元汇率的相对稳定、物价形势的相对温和以及经济复苏的足够底气，而新兴市场从美债危机中却没有得到通胀压力的缓解、汇率波动的平复以及储备资产的相对升值，这样的市场结果，不能不促人深思！

  程 实

  两个断层的“时间切片”，呈现给我们这个世界简单直白的真实变化。

  两个月前，市场依旧麻醉于复苏带来的快感，沉迷于全球通胀的幻象，热衷于政策退出的闹剧，而彼时美国经济已然出现增长失速的迹象，通胀虽有所上升但依旧处于整体温和的状态，即便新兴市场紧缩如潮、欧洲央行两次加息，美联储却始终不为所动。但在两个月后的今天，所谓的全球通胀还未星火燎原就已偃旗息鼓，二次探底的阴霾压抑得市场几乎无法呼吸，若隐若现的QE3突然之间似乎成了全球市场的期待。从慵懒到恐慌，从厌恶到期待，两个时间切片间市场心理的变化如此之强烈，以至于我们禁不住要问，两个切片间的实体经济到底又有怎样的不同？

  首先，从增长角度看，两个月前，美国经济骤然失速，两个月后美国经济依旧复苏乏力，但并没有从失速转为衰退，从增量变化的角度看，当下的美国经济甚至较两个月前更显韧性。实体经济的数据总是有滞后性，两个月前市场对实体经济的直观感受来自于5月的数据，而现下市场对实体经济的直观感受则来自于当前最新的7月数据。两相比较，美国经济的衰退风险始终存在，但两个月间美国经济并没有深度恶化，甚至初步显现出触底反弹的迹象。比如，就业形势短期改善，7月和5月，美国失业率同为9.1%，但7月较前期下降0.1个百分点，5月却较前期上升1个百分点；截至8月20日，每周首次申请失业救济人数的四周均值为417人，较6月底的432人有所下降。此外，领先指标也预示，就业形势的改善有望延续，7月，临时用工环比上升0.01%，5月则是下降0.04%； 7月，失业时长中位数为21.2周，较前期下降1.2周，5月，失业时长中位数为22周，较前期上升1.3周。美国消费主引擎的颓势也有所缓解。7月，美国零售额的三月平均值较前期增长0.21%，增长率较前期上升0.07个百分点，5月，美国零售额的三月平均值虽较前期增长0.29%，但增长率却较前期下降0.45个百分点；8月末，美国二季度GDP增长率虽从此前公布的1.3%的初值下调至1%，但消费的增长贡献却从0.1个百分点的初值向上修正至0.4个百分点；虽然在悲观情绪蔓延、储蓄率上升的背景下，美国消费颓势依旧没有扭转，但进一步萎缩并引发实质性衰退风险的可能性有所下降。

　标普下调美债已经过去好几周了，各国资本市场也已经基本恢复了正常，但是这场危机究竟只是造成了短暂的影响还是会在未来深刻的影响到世界经济的格局，如何判断未来两年美国经济和全球经济的走势，对于新兴市场来说，未来发展的不确定性在什么地方？这些问题困惑着很多投资者，本期栏目专访了长期关注世界经济的中国工商银行城市金融研究所宏观经济分析师程实博士。

　　程实认为，美债在中短期来说，违约的可能性不大，毕竟美国的核心国地位短期内是无法改变的，美债仍将是世界上较为优质的投资品种，标普调降美债的实质影响并不大。在短期内，美联储将继续维持宽松的货币政策，美国经济也很难会有起色，弱势美元的格局将继续维持下去，这对人民币升值的压力会加大。由于欧债问题解决的长期性和美国经济长期的疲软，世界经济仍处于一个巨大的不确定性中，黄金作为避险的工具仍将受到偏爱，新兴市场必须注意到自身的风险，未来新兴市场的危机正在逐步的加大。

　东方财富网：你认为美国经济增长在未来两年的发展态势会是什么样的，是否始终会维持在低位？

　　程实：美国经济的均衡增长率应该在3%左右，但是受次贷危机的影响，美国的增长水平肯定会下降。次贷危机之所以是百年难遇的，主要在于其对美国经济增长的模式有很大的影响。现在维持在2%左右的水平对美国其实是一个不错的选择了。从当前市场的感觉来说，大家非常担心美国经济的衰退的可能性。从7月来看，美国经济下半年优于上半年。美国经济的韧性还是很好的，市场化程度最高，科技水平最高，抗压性最强。美国经济的复苏力度在减弱，衰退的可能性在上升，但其离衰退还是有一段距离的。

——十二五宏观经济基本面分析系列之四

  牺牲货币信用换取主权违约风险根本性的下降和债务负担的缓解，已构成了美国和欧元区诸多国家潜在的偏好，但更令人担忧的还不是货币危机的必然显形，而是危机结构的逻辑演化呈现“从微观到宏观，再到微观+宏观”的不利趋势，复合危机真正袭来的可能性不容轻视。

  程 实

  刚刚到来的复苏盛宴还没到高潮就已然被人莫名偷走了狂欢的酒杯，曾经值得信赖的美国国债突然被推到了技术性违约的风口浪尖，曾经固若金汤的欧洲货币区突然变得貌合神离，曾经英姿勃发的新兴市场则突然变得暗礁潜藏。这一切似乎都发生得很突然，但就本质而言，却是潜在的必然。

  危机的性质演化和重心转移是理解这一切的关键。

  结合新帕尔格雷夫经济学大辞典的理论解释和现实观察的实践经验，笔者将危机分为货币危机、银行危机、市场危机、增长危机、债务危机和复合危机。货币危机对应着货币秩序崩坏、物价形势恶化和货币变量巨变；银行危机对应着流动性枯竭、信用制度裂化和银行体系滑坡；市场危机对应着预期系统紊乱、市场心理崩盘和恐慌情绪蔓延；增长危机对应着经济衰退侵袭、就业形势恶化；债务危机对应着主权风险徒增、发债受阻和财政巩固的缺失；复合危机则对应着以上数种甚至全部危机的同时并存与效应叠加。历史上，市场经历过很多次单一性质的危机，却很少邂逅综合性的危机，这也是“大萧条”如此让人刻骨铭心的真正原因。从现实看，2007年至今的危机演化，勾勒出“从银行危机到市场危机、到经济危机、到债务危机”的主线，并于内在逻辑的支配下朝新的方向继续演化。那么，在美国债务技术违约警报业已解除后，危机的下一站在哪？是货币危机！

  信用对于全球经济和国际金融而言，永远是趋势演化的核心。2007年至2010年，银行间市场的信用崩溃直接导致流动性枯竭、银行危机爆发，国际银行业严重受损，信用扩张和信用提供能力大幅削弱，进而使实体经济大幅衰退，市场危机和经济危机接踵而至。而在银行和市场信用缺失已难以通过自身力量修复的背景下，各国政府开始广泛提供政策援助，以“政府信用”弥补“银行信用和市场信用”的缺位，进而阻止了危机在微观领域的蔓延，但危机只是被遏制，并未被真正消灭，政府信用对银行信用、市场信用的过度替代与填充，直接导致了违约风险从“微观到宏观的升级”，从中东欧到希腊等南欧国家，再到意大利、西班牙，再到举足轻重的美国，政府信用自身开始出现裂缝并逐个塌陷，主权信用缺失逐步深化。那各经济体又将以何种信用来填补主权信用缺失所留下的空洞呢？逻辑演化清晰地显示，那将是货币信用，因为牺牲货币信用换取主权违约风险根本性的下降和债务负担的缓解已构成了美国和欧元区诸多国家潜在的偏好。

  在机遇与风险并存的后危机时代，稳定与可持续发展需要更为稳健、更注重基础资产质量的金融创新。中国经济如能以平均增速小幅下降为成本，实现经济结构的深层转型，在宏观、中观和微观三个层次实现融资渠道多元化、金融体系多层化、金融服务综合化、区域金融集聚化，则有望实现兼具超预期性、稳健性和较强力度的可持续增长。

  ——“十二五”宏观经济基本面分析系列之二

  程 实

  全球经济差异化复苏引致的利益博弈，将转型中的中国经济推入更趋复杂、更具挑战的境地。而“以我为主、内挖潜力、外拓市场、顺势而为、在发展中转变、在转变中发展”的中国模式将帮助中国经济进入更具可持续性的长期增长路径。据IMF的预测，未来五年，中国经济有望实现年均9.515%的增长，增速虽小幅低于“十一五”期间的11.2%，却明显高于新兴市场同期的6.58%和全球经济同期的4.55%，并大幅高于“十二五”规划7%的增长目标。中国经济如能以平均增速小幅下降为成本，实现经济结构的深层转型，在宏观、中观和微观实现三个层次的四大转变，则有望实现兼具超预期性、稳健性和较强力度的可持续增长，

  在宏观层面，以消费主增长引擎地位的巩固为核心标志，以增长质量的提升为外在表现，以民富格局的实现为物质基础，以工业化、信息化、城镇化、市场化、国际化深入发展为主要抓手，以中观层次的产业结构转变和区域结构转变以及微观层面的企业层次转变为具体依托，中国经济有望确立内生增长模式。消费率有望触底回升，投资率和储蓄率将渐次下降，据IMF预测，未来五年，中国投资率预估值分别为48.565%、47.964%、47.039%、46.091%和45.238%，储蓄率预估值则分别为54.278%、54.269%、53.848%、53.324%和52.863%。消费率触底回升的基础是消费能力提高、消费预期的改善和消费环境的营造，消费能力的提高依托于收入分配制度改革的深入推进，消费预期的改善依托于就业创造能力的提高和社会保障体系的完善，消费环境的营造则依托于中小企业的发展和消费金融的推广。

  在中观层面，科技创新将推动产业结构优化升级，三大产业有望协同互促，新兴产业则有望快速发展。从全球潮流看，后危机时代新科技和新能源的开发利用将快速发展，与此相对应，中国将大力发展节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等战略性新兴产业，其增加值的GDP占比有望达到并超过8%。此外，区域经济增长极有望多点开花，区域集聚效应将初步显现，资源跨区域的优化配置有望进一步释放经济增长的内在潜能。区域结构的转变将以比较优势发挥为原则，以流畅的生产要素跨区流动为依托，以有序的产业跨区转移为手段，以金融集聚激活经济集聚为核心，以区域增长极的梯队建设为内容，以推进西部大开发、振兴东北地区等老工业基地、促进中部地区崛起、支持东部地区率先发展和加大对革命老区、民族地区、边疆地区和贫困地区扶持力度为抓手。

——“十二五”期间国际宏观经济基本面分析之一

  进入后危机时代的全球经济，“基本面趋同效应”和“政策协同效应”正逐渐缩小并消失，更趋复杂的利益博弈将使国际金融市场更趋动荡，各国货币政策“各自为政”局面将加剧，汇率战可能性加大，各种类型金融风险的传染更趋频繁。我们一手抓金融创新、一手抓体系建设，增强金融资产管理能力和金融风险管理水平的必要性大增。

  程 实

  从历史看未来，从数据辨趋势，“十二五”时期全球经济的波动性、复杂性和曲折性都可能出乎市场预料。因此，笔者以为，对于全球经济平稳复苏、新兴市场领跑世界、国际货币体系多元发展等一系列“愿景性质”的共识，可能需要多一点质疑，少一点盲信。

  “十二五”期间，我们面对的外部环境，是全球经济进入“较快复苏、温和通胀、更趋均衡”的高质复苏阶段，具体表现在增长速度相对较快、通胀水平整体可控、均衡水平潜在提升三方面。据IMF预测，2011年至2015年，全球经济有望实现4.55%的平均增长率。较快的增速源于危机后金融系统的自我修复、国际贸易的恢复发展、闲置资源的重新利用、市场信心的持续反弹和扎洛维奇效应的集中显现。未来5年全球整体的通胀率预估值分别为4.458%、3.441%、3.006%、2.897%和2.894%，时序结构上呈逐步改善趋势。受累于次贷危机和主权债务危机，全球经济均衡增长的自然率水平过去5年后半段下降了一个百分点左右，未来5年将均衡回归至危机前水平并有望继续提升，其动力源自金融创新的激活作用、再平衡进程的稳步推进、资源配置的效率提升、生产要素的国际流动、新兴市场的“鲶鱼效应”以及全要素生产力的潜在提升。

  但值得注意的是，未来5年全球经济在时序结构上或将呈现“先抑后扬”的结构特征，这又预示着全球经济的复苏之路依旧暗礁四伏，前半段复苏风险更显突出。因为全球经济面临主权债务危机、结构失衡、无就业复苏、微观违约、脆弱性等五大增长风险。欧元区、美国、日本和印度等处于“高负债、高赤字”危险区域的国家面临着更为严峻的财政难题，发达市场和新兴市场解决全球失衡问题的迫切性存在较大差异，所以全球经济不平衡的改善是一个缓慢、渐进的过程，汇率争端和贸易保护作为不平衡风险的伴生产物将长期制约全球经济复苏。无就业风险不仅将抑制消费、削弱全球经济复苏动能，还将加剧复苏利益争夺、恶化全球政策博弈。在美国，微观违约风险体现为拖欠率居高不下，今年首季，全美综合拖欠率、房地产拖欠率和消费者拖欠率分别为6.16%、8.94%和3.41%，高于过去二十年平均数的3.2%、3.6%和3.5%；在欧洲，债务危机影响下的欧洲银行业有潜在的流动性偿付风险；在新兴市场，资产市场泡沫化背景下微观家庭有借贷违约风险和信贷紧缩趋势下微观企业的高成本融资风险。
……